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深化去產(chǎn)能提高集中度

需求行業(yè)內(nèi)銷延續(xù)向好，出口將保持回暖，但來(lái)自東盟等國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)壓力仍較大。成本國(guó)內(nèi)棉花庫(kù)存減少將推動(dòng)棉價(jià)穩(wěn)中帶漲，國(guó)際棉花價(jià)格面臨下行壓力。政策環(huán)保政策趨嚴(yán)，行業(yè)將繼續(xù)加快去產(chǎn)能進(jìn)程。盈利紡織與服裝業(yè)整體盈利能力將保持穩(wěn)定，行業(yè)龍頭企業(yè)業(yè)績(jī)將持續(xù)向好，行業(yè)集中度將進(jìn)一步提升。債務(wù)負(fù)擔(dān)行業(yè)存續(xù)債期限結(jié)構(gòu)較為合理，與其他行業(yè)相比，行業(yè)利差仍將保持在較高水平，高級(jí)別利差將收窄。信用質(zhì)量紡織與服飾行業(yè)整體信用水平將保持穩(wěn)定，但行業(yè)內(nèi)分化明顯，個(gè)別企業(yè)面臨較大信用風(fēng)險(xiǎn)。

概要

2017年以來(lái)，紡織與服裝行業(yè)市場(chǎng)需求開(kāi)始復(fù)蘇，內(nèi)銷出現(xiàn)向好趨勢(shì)，出口已初步回暖，行業(yè)整體盈利能力得到提升。但同時(shí)，紡織企業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，服裝企業(yè)去庫(kù)存等問(wèn)題仍存在，行業(yè)將進(jìn)入深度調(diào)整期。此外，紡織與服裝發(fā)債企業(yè)存續(xù)債到期期限較為合理，受去杠桿政策影響，資產(chǎn)負(fù)債率有所下降，債務(wù)結(jié)構(gòu)有所改善。

2018年，我國(guó)低成本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)將會(huì)逐步喪失，來(lái)自東盟等國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)壓力較大，出口復(fù)蘇程度及持續(xù)程度仍面臨較大考驗(yàn)；國(guó)內(nèi)棉花價(jià)格短期維持穩(wěn)定，但隨著庫(kù)存減少將進(jìn)一步推動(dòng)棉價(jià)穩(wěn)中帶漲，國(guó)際棉花價(jià)格面臨下行壓力，但供需基本平衡，價(jià)格下跌空間有限。同時(shí)，環(huán)保政策日漸趨嚴(yán)，行業(yè)去產(chǎn)能進(jìn)程將加快，行業(yè)集中度將進(jìn)一步提高。生產(chǎn)企業(yè)擴(kuò)大規(guī)模的動(dòng)力不大，企業(yè)發(fā)債多為“以新償舊”，且利率持續(xù)走高，預(yù)計(jì)債市規(guī)模將小幅收縮，但與其他行業(yè)相比，紡織與服裝行業(yè)利差仍處于較高水平。行業(yè)整體盈利將保持平穩(wěn)，資本結(jié)構(gòu)有所改善，但行業(yè)內(nèi)分化將更加明顯，少數(shù)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一、主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力較弱、費(fèi)用控制能力弱和債務(wù)壓力大的企業(yè)將面臨較大信用風(fēng)險(xiǎn)。

行業(yè)內(nèi)銷延續(xù)向好趨勢(shì)；出口將保持回暖態(tài)勢(shì)，但來(lái)自東盟等國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)壓力增大，行業(yè)出口仍面臨較大考驗(yàn)

我國(guó)是紡織品服裝生產(chǎn)和出口大國(guó)，從需求來(lái)看，我國(guó)紡織行業(yè)的內(nèi)銷比例較高，而下游的服裝行業(yè)出口約占總產(chǎn)量的50%，亞洲、歐洲和北美洲是我國(guó)最主要的三個(gè)出口市場(chǎng)。

從內(nèi)銷來(lái)看，行業(yè)受消費(fèi)者的偏好和消費(fèi)能力影響較大，2017年以來(lái)，每個(gè)月全國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額保持10%以上的增長(zhǎng)；1～10月，限額以上單位商品中，服裝鞋帽、針紡織品類零售額達(dá)11,883億元，同比增長(zhǎng)7%，行業(yè)整體消費(fèi)景氣度較高。2017年下半年以來(lái)，限額以上零售企業(yè)服裝類商品零售額維持向好趨勢(shì)，尤其是中高端男裝、高端女裝、家紡、童裝等板塊銷售表現(xiàn)出色。隨著人均可支配收入的繼續(xù)提高，設(shè)計(jì)師品牌快速成長(zhǎng)、高性價(jià)比產(chǎn)品受市場(chǎng)追捧，紡織品消費(fèi)支出也將持續(xù)增加，2018年預(yù)計(jì)行業(yè)內(nèi)銷將延續(xù)向好趨勢(shì)。

從出口來(lái)看，我國(guó)紡織服裝出口自2017年3月起結(jié)束了連續(xù)22個(gè)月以來(lái)的持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，其中紡織品出口增幅較高；2017年1～11月，紡織品服裝累計(jì)出口額為2,432.6億美元，以人民幣計(jì)同比增長(zhǎng)5.01%。從市場(chǎng)結(jié)構(gòu)上看，美、日、歐傳統(tǒng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)仍較激烈。預(yù)計(jì)2018年，我國(guó)在美國(guó)、日本、歐盟三大紡織品服裝進(jìn)口市場(chǎng)所占份額仍呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，而東盟和孟加拉國(guó)等主要競(jìng)爭(zhēng)者在原材料價(jià)格和生產(chǎn)用地價(jià)格等方面的優(yōu)勢(shì)逐漸閃現(xiàn)，市場(chǎng)份額將進(jìn)一步提升。發(fā)達(dá)國(guó)家紡織業(yè)加速回流、供給能力持續(xù)提升，東南亞新興國(guó)家加速紡織產(chǎn)業(yè)布局、比較成本優(yōu)勢(shì)顯著，對(duì)我國(guó)紡織行業(yè)保持穩(wěn)定地競(jìng)爭(zhēng)力提出更高要求。

國(guó)內(nèi)棉花庫(kù)存減少將推動(dòng)棉價(jià)穩(wěn)中帶漲，國(guó)際棉價(jià)面臨下行壓力，但下跌空間有限

紡織業(yè)根據(jù)原材料不同可分為棉、化纖紡織，毛紡織，麻紡織，絲絹紡織和紡織制成品制造(即服裝行業(yè))，其中原材料中棉和化纖消耗較多，棉花和化纖價(jià)格的波動(dòng)對(duì)紡織行業(yè)的成本影響顯著。

2017年以來(lái)，國(guó)際市場(chǎng)棉花資源供給嚴(yán)重大于需求，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)棉花卻依然存在缺口，棉花價(jià)格高位企穩(wěn)，造成了“外松內(nèi)緊”的特征。2018年是棉花產(chǎn)業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的深化之年，預(yù)計(jì)儲(chǔ)備棉仍會(huì)按計(jì)劃輪出，進(jìn)一步將國(guó)內(nèi)庫(kù)存量縮至較低水平，國(guó)內(nèi)棉花價(jià)格將繼續(xù)穩(wěn)中帶漲。從國(guó)際來(lái)看，部分棉花種植國(guó)增加種植面積，2018年國(guó)際棉花價(jià)格有下行壓力,同時(shí)棉花種植受天氣影響較大，同時(shí)如果國(guó)內(nèi)加大進(jìn)口棉花量，棉花下跌空間有限。

發(fā)展和改革委員會(huì)公布2018年我國(guó)棉花進(jìn)口關(guān)稅配額量為89.4萬(wàn)噸，與2017年持平。預(yù)計(jì)2018年，國(guó)家進(jìn)口配額政策仍將保持穩(wěn)定，調(diào)整的可能性不大，但由于我國(guó)庫(kù)存中高級(jí)儲(chǔ)備棉數(shù)量不多，而國(guó)內(nèi)產(chǎn)量無(wú)法滿足需求，供需缺口擴(kuò)大，未來(lái)將會(huì)擴(kuò)大進(jìn)口棉配額量。由于進(jìn)口和國(guó)產(chǎn)棉存在價(jià)格和質(zhì)量存在一定的差距，紡織企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和盈利依然很大程度上取決于能否取得配額以及配額的數(shù)量，短期內(nèi)對(duì)企業(yè)仍承擔(dān)較大的成本壓力。

紡織服裝業(yè)環(huán)保政策趨嚴(yán)，行業(yè)將繼續(xù)加快去產(chǎn)能進(jìn)程

紡織與服裝產(chǎn)業(yè)鏈較長(zhǎng)，污染主要集中在染整環(huán)節(jié)，以水污染為主，子行業(yè)中印染、制革污染較為嚴(yán)重。2017年10月起，紡織行業(yè)開(kāi)始實(shí)施印染新規(guī)定，且十九大會(huì)議提出到2020年基本實(shí)現(xiàn)美麗中國(guó)目標(biāo)，預(yù)計(jì)2018年政府環(huán)保要求將進(jìn)一步收緊，環(huán)保壓力會(huì)日趨加大，落后產(chǎn)能逐步被淘汰，行業(yè)去產(chǎn)能進(jìn)程將加快。

環(huán)保趨嚴(yán)對(duì)紡織與服裝行業(yè)的影響主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是原材料、水電能源等價(jià)格上漲，導(dǎo)致行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈成本端提升；二是政府加大對(duì)印染等污染子行業(yè)的監(jiān)管，推動(dòng)去產(chǎn)能進(jìn)程，導(dǎo)致紡織與服飾行業(yè)受到不利影響，但龍頭公司有望受益于行業(yè)集中度提升。未來(lái)，隨著中央及地方政府出臺(tái)更多政策進(jìn)一步提高環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)，行業(yè)將再次進(jìn)入產(chǎn)能收縮期，集中度將進(jìn)一步提升，龍頭企業(yè)將享受“剩者紅利”，市場(chǎng)份額和議價(jià)能力得到提升；短期來(lái)看染料、環(huán)保等成本提升后企業(yè)存在漲價(jià)預(yù)期。

行業(yè)龍頭企業(yè)業(yè)績(jī)持續(xù)向好，拉動(dòng)行業(yè)整體業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)；預(yù)計(jì)2018年將收入維持增長(zhǎng)狀態(tài)，但受環(huán)保限產(chǎn)、成本費(fèi)用上升影響，毛利率或?qū)⑿》禄?，整體經(jīng)營(yíng)保持穩(wěn)定。

2017年前三季度，紡織服飾實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)務(wù)收入和利潤(rùn)總額分別同比增長(zhǎng)5.80%及8.60%，運(yùn)營(yíng)壓力有所減輕，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)均明顯改善。同時(shí)，行業(yè)集中度的提升將越發(fā)明顯，其中紡織制造業(yè)龍頭企業(yè)如華孚時(shí)尚股份有限公司、魯泰紡織股份有限公司、百隆東方股份有限公司等，服飾家紡行業(yè)龍頭企業(yè)如福建七匹狼集團(tuán)有限公司、羅萊生活科技股份有限公司、海瀾之家股份有限公司等業(yè)績(jī)持續(xù)回升，對(duì)行業(yè)整體業(yè)績(jī)的回升拉動(dòng)效應(yīng)明顯。

從毛利率和凈利率來(lái)看，行業(yè)內(nèi)整體較為穩(wěn)定，小幅波動(dòng)上漲，但預(yù)計(jì)2018年，隨著環(huán)保限產(chǎn)、棉花及人工價(jià)格的上升，成本費(fèi)用將有所增長(zhǎng)，毛利率或?qū)⑿》禄?/p>

從企業(yè)償債能力來(lái)看，2017年9月末，資產(chǎn)負(fù)債率保持在46%左右，流動(dòng)比率較2016年末小幅提升0.3個(gè)百分點(diǎn)，短期償債指標(biāo)略有強(qiáng)化。由于行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，未來(lái)企業(yè)擴(kuò)大規(guī)模的動(dòng)力不大，預(yù)計(jì)2018年紡織與服飾行業(yè)資本結(jié)構(gòu)將維持現(xiàn)有水平，隨著國(guó)家進(jìn)一步清理過(guò)剩產(chǎn)能，未來(lái)企業(yè)融投資規(guī)模將繼續(xù)減少。

行業(yè)存續(xù)債券期限結(jié)構(gòu)較為合理，與其他行業(yè)對(duì)比，紡織服裝利差仍將處于較高水平；行業(yè)龍頭個(gè)債利差收窄將繼續(xù)帶動(dòng)高級(jí)別利差收窄

從發(fā)債量來(lái)看，2017年1～11月發(fā)行債務(wù)融資工具同比大幅下滑，受市場(chǎng)違約風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期升高、資金偏緊等因素影響，市場(chǎng)利率不斷走高，債券價(jià)格持續(xù)下跌，導(dǎo)致大量債券發(fā)行受阻。從存續(xù)債情況看，截至2017年11月末，紡織與服裝行業(yè)存續(xù)債券中一年內(nèi)到期和1～2年內(nèi)到期的債券占比分別為30%和27%，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)較為合理，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)一般。綜合來(lái)看，2018年行業(yè)債務(wù)壓力適中。

從行業(yè)利差來(lái)看，2017年下半年，紡織與服飾行業(yè)利差收窄較多，但是仍處于行業(yè)較高水平，2018年，預(yù)計(jì)紡織與服飾行業(yè)下游持續(xù)增強(qiáng)回暖，市場(chǎng)份額仍將延續(xù)向龍頭企業(yè)集中的趨勢(shì)，龍頭企業(yè)原材料議價(jià)能力較高，一定程度上能抵御成本價(jià)格大幅波動(dòng)，行業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)個(gè)債利差壓縮，將繼續(xù)帶動(dòng)高級(jí)別行業(yè)利差收窄。同時(shí)，小型企業(yè)議價(jià)能力偏弱，環(huán)保趨嚴(yán)導(dǎo)致小型生產(chǎn)企業(yè)減產(chǎn)或關(guān)停，企業(yè)盈利能力大幅下滑，償債能力減弱，應(yīng)警惕行業(yè)內(nèi)低級(jí)別企業(yè)利差有走闊的可能性。

安徽華茂和浙江永利流動(dòng)性壓力較大，主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力較弱，償債風(fēng)險(xiǎn)上升

安徽華茂紡織股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“安徽華茂”)產(chǎn)品均為紡織品的初級(jí)產(chǎn)品且結(jié)構(gòu)單一，毛利率一直處于較低水平，主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力很差，盈利主要依賴于出售所持有的金融上市企業(yè)的流通股份，但是持金融資產(chǎn)價(jià)值受股票二級(jí)市場(chǎng)的影響波動(dòng)較大，對(duì)利潤(rùn)的補(bǔ)充能力存在較大不確定性。4億元的“08華茂債”將于2018年1月到期，還有近10億元的短期借款即將到期，安徽華茂所持有的金融資產(chǎn)對(duì)以上債務(wù)的償還提供一定的補(bǔ)充，但長(zhǎng)期來(lái)看，安徽華茂經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)盈利若持續(xù)虧損，對(duì)未來(lái)債務(wù)將難以保障。

浙江永利實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司(以下簡(jiǎn)稱“永利集團(tuán)”)主要是紡織品的初級(jí)產(chǎn)品加工，技術(shù)壁壘較低，競(jìng)爭(zhēng)壓力較大，涉及廠區(qū)搬遷等問(wèn)題影響，主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力較弱。近幾年能夠?qū)崿F(xiàn)盈利，主要是參股了部分金融企業(yè)帶來(lái)的投資收益；同時(shí)還存在關(guān)聯(lián)方款項(xiàng)拆借占用以及區(qū)域集中、產(chǎn)業(yè)單一的對(duì)外擔(dān)保等或有風(fēng)險(xiǎn)。永利集團(tuán)有10億元的“16永利債”在2019年3月進(jìn)入回售期，2019年10月有10億元的“13永利債”需要兌付，債券集中到期壓力很大。2017年新發(fā)行的私募債2.44億元的“17永利01”和2.56億元“17永利02”分別于2020年7月和2020年9月到期，存在一定的集中償付壓力。

上海嘉麟杰紡織品股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“嘉麟杰股份”)專注于功能性面料的研發(fā)與生產(chǎn)。公司由于管理層變動(dòng)、品牌開(kāi)拓不足、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈等因素影響，主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力較弱，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)逐年虧損。2017年5月，嘉麟杰股份最新主體級(jí)別為A+。嘉麟杰股份存續(xù)債2.4億元的“14嘉杰債”將于2019年3月到期，且有息債務(wù)規(guī)模較大，存在一定償付壓力，需加強(qiáng)關(guān)注。

綜上來(lái)看，產(chǎn)品附加值較低，結(jié)構(gòu)單一，在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈的背景下，企業(yè)運(yùn)營(yíng)壓力加大，加上環(huán)保投入的不斷增加，將對(duì)本已緊張的現(xiàn)金流造成更大的壓力。

富貴鳥業(yè)績(jī)大幅下滑，信息披露不完整且受監(jiān)管處罰，信用風(fēng)險(xiǎn)很高；美特斯?邦威因市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇和處于轉(zhuǎn)型期，連年虧損需加強(qiáng)關(guān)注

富貴鳥股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“富貴鳥”)富貴鳥受鞋類銷售行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)加劇，導(dǎo)致業(yè)績(jī)逐年下滑。2017年7月，東方金誠(chéng)將其展望調(diào)整為負(fù)面，同年11月，富貴鳥在跟蹤期內(nèi)未完整披露對(duì)外擔(dān)保及仍未披露2017年半年報(bào)等事項(xiàng)，并收到福建證監(jiān)局和上海證券交易所出具的警示函，評(píng)級(jí)公司將其級(jí)別調(diào)整至A。2017年12月，評(píng)級(jí)公司將其主體和“16富貴01”級(jí)別均下調(diào)至B。2017年12月，富貴鳥披露半年報(bào)，收入同比大幅下滑48.09%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)出現(xiàn)虧損。富貴鳥存續(xù)債券13億元的“16富貴01”和8億元的“14富貴鳥”將分別于2018年8月和2018年4月進(jìn)入回售期，還有9.7億元的短期債務(wù)，未來(lái)一年內(nèi)富貴鳥經(jīng)營(yíng)和現(xiàn)金流情況，需加強(qiáng)關(guān)注。

上海美特斯邦威服飾股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“美邦服飾”)因粗放式擴(kuò)張積累了眾多弊病，且在行業(yè)下行期戰(zhàn)略調(diào)整滯后，收入水平經(jīng)歷了較長(zhǎng)期的下滑，為應(yīng)對(duì)服裝行業(yè)增速下滑和銷售低迷，實(shí)行“關(guān)停并轉(zhuǎn)”，產(chǎn)品加大去庫(kù)存力度，但對(duì)直營(yíng)店和加盟商的調(diào)整仍需要時(shí)間，轉(zhuǎn)型效果尚未完全呈現(xiàn)，且其三季報(bào)披露預(yù)計(jì)2018年仍虧損，最新主體級(jí)別為AA-。美邦服飾存續(xù)債券“13美邦01”剩余近2.6億元將于2018年10月到期，有息債務(wù)全部集中于近兩年到期，短期流動(dòng)性壓力較大。

綜合來(lái)看，服飾企業(yè)主要面臨線上、國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的問(wèn)題，企業(yè)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型遲緩導(dǎo)致業(yè)績(jī)不斷下滑，且存續(xù)債券集中于2018年到期，存在較大的短期償債壓力。